تغییر بازی به نفع بورس

روزنامه ایران در گزارشی نوشت:

بازار سهام توانست یک هفته نسبتاً خوشایند را برای سرمایه‌گذاران فراهم کند و شاخص کل به کانال ۲.۵ میلیون واحد برگشت. این اتفاق در شرایطی رخ داد که روند پرشتاب دلار و سکه متوقف شده و فرصتی برای تغییر مسیر سیاست‌گذاری ایجاد کرده است. در شرایطی که رشد نرخ بهره در بازار بدهی همچنان نشان‌دهنده بالا بودن انتظارات تورمی است، سیاست‌گذار در دو حوزه می‌تواند از التهاب شدید بازارهای سفته‌بازی جلوگیری کند. اول در حوزه غیراقتصادی، همان طور که اخیراً نیز انجام داده، اینکه سیگنالی در جهت افزایش التهاب ندهد. دوم در حوزه اقتصادی با ایجاد جذابیت در بازار سهام از طریق حذف ارز چندنرخی و قیمت‌گذاری دستوری بتواند از فرصت بالا بودن قیمت دلار و سکه و ارزنده بودن سهام به نحو مطلوب استفاده کند تا از التهاب بازارها کاسته شود.

بورس تهران پس از ۷ هفته توانست بازدهی مثبت ثبت کند و شاخص کل مجدد به کانال ۲.۵ میلیون واحد بازگشت. متوسط ارزش معاملات نسبت به هفته گذشته حدود ۲۵ درصد رشد داشته و نکته مهم‌تر جذب پول حدود دو هزار میلیارد تومانی از سوی سرمایه‌گذاران حقیقی بود. روند کاملاً معکوسی در صندوق‌های درآمد ثابت و طلا در مجموع هفته برقرار بود به طوری که از پارکینگ درآمد ثابت بیش از ۶۰۰ همت و از پناهگاه طلا فراتر از هزار میلیارد تومان پول خرد خارج شد. نکته با اهمیت‌تر آن بود که رشد شاخص کل از دلار نیز فراتر بود و در شرایطی که دلار فقط دو درصد افزایش داشت، نماگر بازار سهام تقریباً رشد دو برابری را تجربه کرد. با این حال، در بازار بدهی شاهد افزایش حدود ۱.۵ واحد درصدی نرخ بهره اسناد خزانه اسلامی (اخزا) بودیم که نشان می‌دهد همچنان انتظارات تورمی بالاست.

اوج ارز و طلا و ارزندگی سهام به فرصت تبدیل می‌شوند؟

آنچه از دل بازارها می‌توان درک کرد بالا رفتن انتظارات تورمی است. در این اثنا، بازارهای ارز و طلا که کمترین مداخله را در آنها شاهد بودیم پیش‌قراول افزایش قیمت‌ها شدند و به رکوردهای تاریخی دست یافتند. اما بازار سهام که درگیر انواع مداخلات بوده و بیشتر به خبرهای منفی و ریسک‌های سیاسی وزن داده ارزنده‌تر از همیشه شده است. به عبارت دقیق‌تر، نسبت قیمت به درآمد (P/E) سهام به کانال ۴ واحد تنزل یافته که نسبت به میانگین تاریخی بالاتر از ۶ نشان‌دهنده ارزندگی بالایی است. هرچند انتظارات تورمی را نمی‌توان با تقسیم پول بین بازارهای مختلف مهار کرد، اما دست‌کم ایجاد جذابیت برای بازاری مولد مانند سهام که در صورت مدیریت درست می‌تواند به تولید بینجامد، می‌تواند زمین بازی را به نفع بورس تغییر دهد.

بادکنک فریدمن در بازارهای ایران

میلتون فریدمن، نوبلیست اقتصاد تمثیل جالبی برای تورم و قیمت‌گذاری دارد. اگر فرض کنیم اقتصاد مانند یک بادکنک است که باد داخل آن همان تورم است، در صورت چاپ پول همه چیز مانند بادکنک باد می‌شود. اما اگر بخشی از اقتصاد را با «دستور» فشار دهیم، جای دیگری متورم می‌شود. مثلاً اگر بازار سهام را با قیمت‌گذاری دستوری و ارز چندنرخی تحت فشار قرار دهیم، فشار تورمی و تقاضای سفته‌بازی به دیگر بازارها مانند ارز و طلا سرایت می‌کند. به بیان ساده، هرچند ریشه افزایش قیمت‌ها مهار انتظارات تورمی است، اما فشار بر یک بازار منجر به ملتهب شدن شدیدتر دیگر بازارها می‌شود. بنابراین، اگر ضدانگیزه‌های بورس برداشته شود، التهاب ارز و طلا نیز کم می‌شود و بازارها به طور متوازن و مشابه تورم رشد می‌کنند. حال آنکه اکنون، سرریز سرمایه به بازارهای سفته‌بازی آنها را بسیار بیشتر از تورم رشد می‌دهند؛ اتفاقی که یک چرخه معیوب ایجاد می‌کند و با کاهش انگیزه سرمایه‌گذاری به افت تولید و افزایش بیشتر تورم منجر می‌شود. این همان قصه‌ای است که یک وضعیت نامتوازن در بازارهای ایران ایجاد کرده و گویا سیاست‌گذار با دستانش بادکنک را از قسمت سهام فشار می‌دهد و بخش‌های سفته‌بازانه را متورم‌تر از حالت عادی می‌کند. برای نیل به این هدف چه باید کرد؟ باید دید سیاست‌گذار چه گزینه‌هایی دارد؟

ریسک غیر اقتصادی 

صفر نمی‌شود اما ...

مسأله نخست، ریسک‌های غیراقتصادی است که گرچه نمی‌توان آنها را به دلیل شرایط ژئوپلیتیکی به صفر رساند، اما همان طور که در مدت اخیر دیده می‌شود، می‌توان آن را تا حدی کنترل کرد. رویکردهایی که در شورای عالی امنیت ملی، مجلس و دولت طی مواضع اخیر دیده می‌شود، همگی نشان‌دهنده عدم تمایل به تشدید تنش‌هاست و این اتفاق مهمی است که می‌تواند در متوازن شدن توزیع باد در بادکنک اقتصاد ایران کمک‌کننده باشد. باید بدانیم که بازار سهام به عنوان یک دارایی ریسکی، هرچه ریسک به ویژه از جنس تقابل نظامی کمتر شود، جذاب‌تر می‌شود.

راه دشوار کاهش نرخ بهره

گزینه دوم که به بازار سهام جذابیت می‌بخشد، کاهش نرخ بهره است. اتفاقی که البته مطلوب و حتی ضروری به نظر می‌رسد، اما در شرایط فعلی با بالا رفتن انتظارات تورمی دشوار به نظر می‌رسد. پس کاهش نرخ بهره گزینه‌ای دم دست در کوتاه‌مدت نخواهد بود و واکنش بازار بدهی نیز موید همین مسأله است.

گزینه در دسترس در شرایط فعلی

آنچه سیاست‌گذار اقتصادی برای تشویق سرمایه به سمت بازار مولد راهگشاست، حذف رانت‌هاست. مهم‌ترین منبع رانت، ارز چندنرخی است که گرچه حذف آن نیز مسیر دشواری است، اما نسبت به سایر گزینه‌ها در دسترس است. ممکن است بگویید حذف قیمت‌گذاری دستوری نیز همین جذابیت را برای بورس ایجاد می‌کند، اما باید توجه داشت که مزیت حذف ارز چندنرخی نسبت به قیمت‌گذاری دستوری آن است که تنوع حوزه‌ها در آن کمتر و همچنین، سیگنال فوری‌تری به سرمایه‌گذاران می‌دهد.

انتخاب بین دو گزینه

فضای نااطمینانی موجود و احتمال افزایش کسری بودجه، بازارهای ایران را بین دو گزینه نه چندان مطلوب قرار داده است. یک گزینه آن است که همچنان بادکنک را از قسمت سهام فشار دهیم و بازارهای سفته‌بازی مانند ارز و طلا را جذاب کرد. در این حالت، رونق تورمی دسته‌جمعی برای همه بازارها ایجاد می‌شود که مشابه سال ۹۷ رتبه اول را ارز و طلا کسب می‌کنند و با فاصله بورس می‌ایستد.  گزینه دوم اما آزاد کردن نسبی قیمت‌ها و به ویژه بازار ارز است که با افزایش جذابیت سهام مشابه سال ۹۸ عمل می‌کند و رونق سهام به عنوان بخش مولد را تقویت خواهد کرد. سرمایه‌گذار نیز وقتی مشاهده می‌کند بورس بهتر از ارز و طلا بازدهی می‌دهد، فشار تورمی بر دلار و سکه تعدیل می‌شود.