بورس تهران در عصر «کلان‌محوری»/ بررسی سناریوهای پیش‌روی بازار سرمایه در سال ۱۴۰۵

دیگر نمی‌توان بازار سهام ایران را صرفا از دریچه نمودارهای تکنیکال یا گزارش‌های مالی شرکت‌ها تحلیل کرد. واقعیت این است که بورس تهران در سال‌های اخیر بیش از هر زمان دیگری به متغیرهای کلان اقتصادی و حتی تحولات ژئوپولتیک گره خورده است. نرخ تورم، سیاست‌های پولی، نرخ ارز، کسری بودجه دولت و سطح ریسک‌های سیاسی اکنون به عواملی تبدیل شده‌اند که می‌توانند مسیر بازار سرمایه را تعیین کنند.
دیگر زمان آن گذشته است که نوسانات بازار سهام ایران را صرفا در نمودارهای تکنیکال یا گزارش‌های فصلی شرکت‌ها جست‌وجو کنیم. بازار سرمایه ایران امروز بیش از هر زمان دیگری به متغیرهای کلان اقتصادی گره خورده است. نرخ تورم، سیاست‌های پولی بانک مرکزی، نرخ ارز، بودجه دولت، تحریم‌ها و حتی تحولات ژئوپولتیک منطقه‌ای اکنون نقش تعیین‌کننده‌ای در مسیر این بازار دارند.
در واقع بورس تهران نیز همانند بسیاری از بازارهای مالی جهان وارد مرحله‌ای شده است که می‌توان آن را «مرحله کلان‌محور» نامید؛ مرحله‌ای که در آن رفتار بازار نه فقط به عملکرد شرکت‌ها، بلکه به شرایط اقتصاد کلان، سیاست‌گذاری دولت و سطح ریسک سیستماتیک وابسته است. به همین دلیل معتقدم برای درک رفتار بازار سهام در ایران، باید نگاه تحلیلی خود را از سطح شرکت‌ها به سطح اقتصاد کلان گسترش دهیم. بورس ایران دیگر یک بازار ایزوله نیست؛ بلکه آینه‌ای از اقتصاد کشور است که در آن تحولات اقتصادی و سیاسی به سرعت در قیمت دارایی‌ها منعکس می‌شود.
آیا زمان خداحافظی با نمودارهای تکنیکال فرا رسیده است؟ چرا برای پیش‌بینی بازار امسال باید به جای چارت‌ها، چشم به اوراق خزانه اسلامی «اخزا»، نرخ دلار و تحولات منطقه داشت و چگونه در میان این پارادوکس‌های اقتصادی، سرمایه خود را حفظ کنیم.

«محمود جمالی»، تحلیلگر بازارهای مالی با بررسی میراث اقتصادی سال ۱۴۰۴ به واکاوی تاثیر نرخ بهره ۳۵ درصدی، قطعی انرژی صنایع و ریسک‌های سیستماتیک بر بازار پرداخته و معتقد است در سال ۱۴۰۵، بورس ایران دیگر یک بازار تک‌بعدی نیست، بلکه انعکاسی دقیق از سیاست‌های پولی دولت و تنش‌های ژئوپولتیک خواهد بود. تحلیل این تحلیلگر بازارهای مالی در پی می‌آید:

سال ۱۴۰۴ با تمام فراز و نشیب‌های اقتصادی، نوسانات نرخ ارز و سایه سنگین ریسک‌های سیستماتیک منطقه‌ای به پایان رسید. اکنون در فروردین ۱۴۰۵، سرمایه‌گذاران بازار سهام به دنبال یافتن مسیری روشن برای تخصیص دارایی‌های خود هستند. در این مقاله با بررسی داده‌های کلان، گزارش‌های سامانه کدال و تابلوی TSETMC، سال گذشته را مرور کرده و سناریوهای پیش‌روی بازار را در دو حالت ادامه یا پایان تنش‌های منطقه‌ای بررسی می‌کنیم.

تورم و سیاست‌های پولی؛ متغیرهای تعیین‌کننده بازار

یکی از مهم‌ترین عواملی که در سال‌های اخیر مسیر بازار سرمایه را تحت تأثیر قرار داده، تورم ساختاری اقتصاد ایران است. اقتصاد ایران طی دهه‌های گذشته با رشد بالای نقدینگی و تورم مزمن مواجه بوده و این موضوع باعث شده بازارهای دارایی نقش مهمی در حفظ ارزش سرمایه ایفا کنند.

در چنین شرایطی بازار سهام نیز به عنوان یکی از گزینه‌های سرمایه‌گذاری مورد توجه قرار می‌گیرد، به‌ویژه برای شرکت‌هایی که دارایی‌های واقعی یا درآمدهای دلاری دارند. با این حال نباید فراموش کرد که سیاست‌های پولی نیز نقش مهمی در رفتار بازار دارند.

افزایش نرخ سود بانکی و اوراق بدهی معمولا باعث کاهش جذابیت بازار سهام در کوتاه‌مدت می‌شود، زیرا بخشی از سرمایه‌گذاران ترجیح می‌دهند سرمایه خود را به دارایی‌های کم‌ریسک‌تر منتقل کنند. در مقابل، سیاست‌های پولی انبساطی و افزایش نقدینگی اغلب به رشد بازارهای دارایی از جمله بورس منجر می‌شود.

نرخ ارز؛ پیشران سودآوری صنایع صادراتی

در ساختار بازار سرمایه ایران، نرخ ارز یکی از مهم‌ترین متغیرهای اثرگذار بر سودآوری شرکت‌هاست. بخش قابل توجهی از ارزش بازار بورس تهران در اختیار شرکت‌های صادرات‌محور قرار دارد؛ از جمله صنایع پتروشیمی، فلزات اساسی و معدنی.
به همین دلیل افزایش نرخ ارز معمولا به رشد سودآوری اسمی این شرکت‌ها منجر می‌شود و می‌تواند باعث افزایش توجه سرمایه‌گذاران به نمادهای دلاری بازار شود. البته این رابطه برای همه صنایع یکسان نیست. در برخی صنایع داخلی، افزایش نرخ ارز می‌تواند به افزایش هزینه‌های تولید و کاهش حاشیه سود منجر شود.

در نتیجه تحلیل دقیق بازار سرمایه ایران بدون در نظر گرفتن روند نرخ ارز عملا امکان‌پذیر نیست.

یکی از مهم‌ترین متغیرهایی که مسیر بازار سهام ایران را تعیین می‌کند، وضعیت تورم و سیاست‌های پولی کشور است. اقتصاد ایران طی سال‌های اخیر با تورم مزمن و رشد بالای نقدینگی مواجه بوده است و این موضوع تاثیر مستقیمی بر رفتار سرمایه‌گذاران در بازارهای دارایی از جمله بورس داشته است.

در شرایطی که نرخ تورم بالا باشد، سرمایه‌گذاران برای حفظ ارزش دارایی‌های خود به بازارهای مختلفی مانند ارز، طلا، مسکن و بورس روی می‌آورند. در چنین فضایی بازار سهام می‌تواند به عنوان یکی از ابزارهای حفظ ارزش سرمایه مطرح شود، به‌ویژه برای شرکت‌هایی که دارایی‌های فیزیکی قابل توجه یا درآمدهای دلاری دارند.

نرخ بهره نیز یکی از مهم‌ترین متغیرهای تعیین‌کننده در بازار سرمایه است. افزایش نرخ سود بانکی و اوراق بدهی می‌تواند بخشی از نقدینگی را از بازار سهام خارج کند، زیرا سرمایه‌گذاران در این شرایط گزینه‌های کم‌ریسک‌تری برای سرمایه‌گذاری در اختیار دارند. سیاست‌های انقباضی پولی می‌تواند فشار کوتاه‌مدتی بر بازار سهام وارد کند در حالی که سیاست‌های انبساطی و افزایش نقدینگی معمولا به رشد بازارهای دارایی از جمله بورس منجر می‌شود. در اقتصاد ایران به دلیل تورم ساختاری، بازار سهام در بلندمدت همواره یکی از گزینه‌های مهم برای حفظ ارزش سرمایه بوده است؛ هرچند در کوتاه‌مدت ممکن است تحت تأثیر سیاست‌های اقتصادی و شوک‌های سیاسی با نوسانات شدیدی مواجه شود.

نقش سیاست‌های اقتصادی دولت

یکی دیگر از متغیرهای مهم در تحلیل بورس ایران، سیاست‌های اقتصادی دولت است. تغییر نرخ خوراک پتروشیمی‌ها، بهره مالکانه معادن، سیاست‌های مالیاتی و قیمت‌گذاری دستوری در برخی صنایع از جمله عواملی هستند که می‌توانند به‌طور مستقیم بر سودآوری شرکت‌های بورسی اثر بگذارند.

در اقتصادی که دولت نقش پررنگی در سیاست‌گذاری دارد، طبیعی است که بازار سرمایه نیز نسبت به تصمیمات سیاست‌گذار حساس باشد. تجربه سال‌های گذشته نشان داده که عدم قطعیت در سیاست‌های اقتصادی یکی از مهم‌ترین ریسک‌های بازار سرمایه ایران محسوب می‌شود.

ریسک‌های ژئوپولتیک و تاثیر آن بر بازار

در کنار متغیرهای اقتصادی، ریسک‌های ژئوپولتیک نیز در سال‌های اخیر به یکی از عوامل مهم در تحلیل بازارهای مالی ایران تبدیل شده‌اند. افزایش تنش‌های سیاسی معمولا سطح نااطمینانی در اقتصاد را افزایش می‌دهد و می‌تواند باعث نوسانات کوتاه‌مدت در بازارهای مالی شود.با این حال در اقتصادهای تورمی مانند ایران، این تنش‌ها اغلب با افزایش انتظارات تورمی و رشد نرخ ارز همراه می‌شوند؛ موضوعی که در نهایت می‌تواند به افزایش قیمت اسمی دارایی‌ها از جمله سهام منجر شود.به همین دلیل واکنش بازار سرمایه به ریسک‌های سیاسی معمولا پیچیده و چندلایه است؛ به‌گونه‌ای که ممکن است در کوتاه‌مدت باعث فشار فروش شود اما در میان‌مدت اثرات تورمی آن به رشد قیمت‌ها منجر شود.

دو سناریوی کلان برای آینده بازار

 

با توجه به شرایط فعلی اقتصاد و فضای سیاسی منطقه، می‌توان دو سناریوی کلی برای مسیر بازار سرمایه در نظر گرفت.
سناریوی نخست ادامه تنش‌های ژئوپولتیک و افزایش سطح نااطمینانی در اقتصاد است. در چنین شرایطی احتمال افزایش نوسانات در بازار سهام وجود دارد و رفتار سرمایه‌گذاران ممکن است محافظه‌کارانه‌تر شود. با این حال افزایش انتظارات تورمی و رشد نرخ ارز می‌تواند در میان‌مدت از برخی صنایع صادراتی حمایت کند.

سناریوی دوم کاهش تنش‌های سیاسی و بهبود فضای اقتصادی است. در این حالت ریسک سیستماتیک بازار کاهش می‌یابد و اعتماد سرمایه‌گذاران تقویت می‌شود. چنین شرایطی می‌تواند زمینه ورود نقدینگی جدید به بازار سرمایه و شکل‌گیری یک روند رشد پایدارتر را فراهم کند.

چشم‌انداز بازار سرمایه در سال ۱۴۰۵

به نظر می‌رسد بازار سرمایه ایران در سال ۱۴۰۵ همچنان تحت تاثیر ترکیبی از متغیرهای اقتصادی و سیاسی قرار خواهد داشت. مسیر نرخ ارز، سیاست‌های پولی و مالی دولت و سطح ریسک‌های ژئوپولتیک از جمله عواملی هستند که می‌توانند روند بازار را تعیین کنند.

در یک سناریوی محافظه‌کارانه، بازار ممکن است در یک محدوده نوسانی حرکت کند و رشد آن محدود باشد. در سناریوی پایه، بازار می‌تواند با شیبی ملایم وارد روند صعودی شود و صنایع بزرگ عملکرد بهتری داشته باشند. در سناریوی صعودی نیز افزایش نقدینگی، رشد نرخ ارز و ورود سرمایه‌های جدید می‌تواند به شکل‌گیری یک روند صعودی قدرتمند در بازار منجر شود.
آنچه مسلم است این است که بازار سرمایه ایران دیگر بازاری جدا از اقتصاد کلان نیست. برای تحلیل دقیق این بازار باید همزمان به تورم، سیاست‌های اقتصادی، نرخ ارز و تحولات سیاسی توجه کرد.
در نهایت، سرمایه‌گذار موفق در چنین بازاری کسی است که بتواند تصویر بزرگ‌تر اقتصاد را ببیند و تحلیل خود را صرفا به نمودارها یا گزارش‌های مالی محدود نکند.

نشانه‌های احتیاط در جریان نقدینگی بازار

یکی از نشانه‌های مهم رفتار سرمایه‌گذاران در روزهای اخیر را می‌توان در معاملات صندوق‌های درآمد ثابت مشاهده کرد. داده‌های معاملاتی روز گذشته نشان می‌دهد که تقاضا برای این صندوق‌ها به شکل محسوسی افزایش یافته است.

ارزش سفارش‌های خرید در این صندوق‌ها به حدود ۴۵ هزار میلیارد تومان رسید، در حالی که سفارش‌های فروش نزدیک به ۵ هزار میلیارد تومان ثبت شد. این اختلاف قابل توجه نشان می‌دهد در شرایط فعلی تقاضا برای ابزارهای کم‌ریسک‌تر افزایش یافته است.
آمار سرانه معاملات نیز همین موضوع را تأیید می‌کند. سرانه خرید حدود ۲۲۷ میلیون تومان و سرانه فروش نزدیک به ۱۸۶ میلیون تومان بوده که می‌تواند نشانه حضور فعال‌تر سرمایه‌های بزرگ در سمت خرید باشد.

از منظر بازدهی نیز بسیاری از صندوق‌های درآمد ثابت در یک ماه گذشته عملکردی در محدوده ۳ تا ۴ درصد داشته‌اند؛ رقمی که در مقیاس سالانه به حدود ۳۵ تا ۴۰ درصد می‌رسد و همچنان برای بخشی از سرمایه‌گذاران جذاب تلقی می‌شود. بررسی قیمت‌ها نیز نشان می‌دهد واحدهای اغلب این صندوق‌ها با فاصله اندکی نسبت به NAV معامله می‌شوند و حباب قیمتی قابل توجهی در این بازار مشاهده نمی‌شود.
بخش مهمی از این نقدینگی در صندوق‌های بزرگ‌تری مانند یاقوت، کارا، فیروزا، افران و کیان متمرکز شده است؛ موضوعی که نشان می‌دهد بخشی از سرمایه‌گذاران در فضای فعلی بازار ترجیح می‌دهند سرمایه خود را موقتابه ابزارهای کم‌ریسک‌تر منتقل کنند.

دو سناریوی کلان برای آینده بازار

با توجه به شرایط فعلی اقتصاد و فضای منطقه‌ای، می‌توان دو سناریوی کلی برای مسیر بازار سرمایه در نظر گرفت.
سناریوی نخست ادامه تنش‌های ژئوپولتیک و افزایش سطح نااطمینانی در اقتصاد است. در چنین شرایطی احتمال افزایش نوسانات در بازار سهام وجود دارد و رفتار سرمایه‌گذاران ممکن است محافظه‌کارانه‌تر شود. با این حال افزایش انتظارات تورمی و رشد نرخ ارز می‌تواند در میان‌مدت از برخی صنایع صادراتی حمایت کند. در چنین شرایطی معمولا سطح نااطمینانی در اقتصاد افزایش می‌یابد. سرمایه‌گذاران ممکن است در کوتاه‌مدت رفتار محافظه‌کارانه‌تری در پیش بگیرند و بازار با افزایش نوسانات مواجه شود.

با این حال تجربه سال‌های گذشته نشان داده که در اقتصادهای تورمی، افزایش ریسک‌های سیاسی در نهایت می‌تواند به رشد نرخ ارز و افزایش قیمت اسمی دارایی‌ها منجر شود. بنابراین در میان‌مدت ممکن است برخی صنایع صادرات‌محور از این شرایط منتفع شوند.
سناریوی دوم کاهش تنش‌های سیاسی و بهبود فضای اقتصادی است. در این حالت ریسک سیستماتیک بازار کاهش می‌یابد و اعتماد سرمایه‌گذاران تقویت می‌شود. چنین شرایطی می‌تواند زمینه ورود نقدینگی جدید به بازار سرمایه و شکل‌گیری یک روند رشد پایدارتر را فراهم کند. در صورت کاهش تنش‌های سیاسی یا شکل‌گیری توافقات منطقه‌ای، سطح ریسک سیستماتیک اقتصاد کاهش می‌یابد. در چنین شرایطی اعتماد سرمایه‌گذاران افزایش یافته و بازار سرمایه می‌تواند وارد دوره‌ای از ثبات و رشد تدریجی شود.
کاهش ریسک‌های ژئوپولتیک معمولا باعث افزایش تمایل سرمایه‌گذاران به دارایی‌های پرریسک‌تر از جمله سهام می‌شود و این موضوع می‌تواند به ورود نقدینگی جدید به بازار سرمایه منجر شود.

ساختار چرخه بازار سرمایه در سال ۱۴۰۴

سال ۱۴۰۴ برای بازار سرمایه ایران سالی پر از پارادوکس‌های اقتصادی بود. از یک سو تورم و رشد نرخ ارز پتانسیل رشد اسمی را برای بازار فراهم می‌کردند و از سوی دیگر، سیاست‌های انقباضی و ریسک‌های سیستماتیک مانع از ورود پول هوشمند به بازار سهام شدند. برای درک بهتر اینکه چرا شاخص کل در سال ۱۴۰۴ نتوانست انتظارات سرمایه‌گذاران را برآورده کند، باید داده‌های کلان و خرد بازار را زیر ذره‌بین قرار دهیم.

بازار سرمایه در این سال دوره‌هایی از رشد و اصلاح را تجربه کرد. در برخی مقاطع، افزایش نرخ ارز و انتظارات تورمی باعث رشد برخی صنایع شد، اما در دوره‌هایی نیز سیاست‌های اقتصادی و کاهش اعتماد سرمایه‌گذاران باعث اصلاح بازار شد. یکی از ویژگی‌های بازار سرمایه ایران این است که رشد بازار معمولاً به‌صورت یکنواخت میان صنایع مختلف توزیع نمی‌شود. در بسیاری از مواقع ابتدا نمادهای بزرگ و دلاری رشد می‌کنند و سپس سایر گروه‌ها وارد فاز رشد می‌شوند.

مهم‌ترین ترمز بازار بورس در سال ۱۴۰۴، افزایش بی‌سابقه نرخ بهره بدون ریسک بود. 

۱. متغیرهای کلان و سیاست‌های پولی؛ سایه سنگین اوراق

نرخ بازده تا سررسید (YTM) اوراق اخزا: در مقاطع مهمی از سال، نرخ بازدهی اوراق بدهی در بازار به محدوده 35\% تا 38\% نفوذ کرد. زمانی که سرمایه‌گذار می‌تواند بدون هیچ‌گونه ریسکی سودی معادل 35\% کسب کند، انتظار او از بازدهی بازار سهام به شدت بالا می‌رود و میانگین نسبت P/E بازار ناگزیر به افت و تعدیل می‌شود.

دلار نیما در برابر دلار آزاد: یکی از معدود اخبار مثبت اقتصاد کلان برای بورس در سال ۱۴۰۴، رشد تدریجی دلار حواله (نیما) بود. با این حال، فاصله (Spread) میان دلار نیما و دلار بازار آزاد در بیشتر طول سال در محدوده 20\% تا 30\% باقی ماند که همچنان نوعی مالیات پنهان برای شرکت‌های صادرات‌محور محسوب می‌شد.

۲. آینه TSETMC؛ خشکی نقدینگی و خروج پول حقیقی

نگاهی به داده‌های تابلوی معاملات در سایت TSETMC در سال ۱۴۰۴ دو ویژگی بارز را نشان می‌دهد:

افت ارزش معاملات خرد: میانگین ارزش معاملات خرد روزانه در بیشتر ماه‌های سال در سطوح پایینی قرار داشت و بازار از فقر نقدینگی رنج می‌برد. پول‌های بزرگ تمایلی به ورود به سهام نداشتند و استراتژی «صبر و نظاره» را پیش گرفتند.

جابجایی نقدینگی به سمت پناهگاه‌های امن: هر بار که اخبار مربوط به تنش‌های منطقه‌ای و ریسک‌های ژئوپلیتیک مخابره می‌شد، شاهد خروج پول حقیقی از سهام و ورود سنگین نقدینگی به **صندوق‌های سرمایه‌گذاری طلا بودیم. این صندوق‌ها در سال ۱۴۰۴ به عنوان ضربه‌گیر پرتفوی سرمایه‌گذاران عمل کردند.

۳. روایت سامانه کدال؛ فشار بر حاشیه سود شرکت‌ها

گزارش‌های فصلی و میان‌دوره‌ای منتشر شده در سامانه کدال در سال ۱۴۰۴، تصویر شفافی از چالش‌های بخش واقعی اقتصاد ارائه دادند:
بحران انرژی (برق و گاز): قطعی برق صنایع در تابستان و محدودیت‌های گاز در زمستان، منجر به کاهش تولید مقدار ($Production \ Volume$) در بسیاری از شرکت‌های فولادی، سیمانی و پتروشیمی شد. این توقف تولید، مستقیماً به کاهش درآمد عملیاتی شرکت‌ها انجامید.
فشرده شدن حاشیه سود (Margin Compression): تورم باعث شد تا بهای تمام شده کالای فروش رفته (هزینه‌های دستمزد، حمل‌ونقل و مواد اولیه) به شدت رشد کند، اما از سوی دیگر، قیمت‌گذاری دستوری در برخی صنایع داخلی مانع از رشد متناسب درآمدهای فروش شد. نتیجه این امر، کاهش حاشیه سود ناخالص شرکت‌ها در صورت‌های مالی بود.
هزینه‌های مالی سنگین: شرکت‌هایی که در سال ۱۴۰۴ برای تامین سرمایه در گردش خود مجبور به اخذ تسهیلات بانکی با نرخ‌های موثر بالای $40\%$ شدند، بخش بزرگی از سود عملیاتی خود را صرف پرداخت هزینه‌های مالی کردند که این موضوع مستقیماً $EPS$ (سود هر سهم) را کاهش داد.

جمع‌بندی سال ۱۴۰۴: عملکرد تفکیک‌شده صنایع

در مجموع، سال ۱۴۰۴ سالی نبود که بتوان با خرید کورکورانه شاخص کل به سود رسید. بازار به شدت «تک‌سهم» و «صنعت‌محور» بود:

بازنده‌های سال: صنایعی که به شدت درگیر قیمت‌گذاری دستوری بودند (مانند خودروسازان و لاستیک‌سازان) و صنایعی که بیشترین آسیب را از قطعی انرژی دیدند، عملکرد ضعیف‌تری (Underperform) نسبت به میانگین بازار ثبت کردند.

برندگان نسبی: در نقطه مقابل، شرکت‌هایی که طرح‌های توسعه‌ای خود را به بهره‌برداری رساندند، شرکت‌هایی که توانستند دارایی‌های خود را تجدید ارزیابی کنند و همچنین صندوق‌های طلا، توانستند بازدهی مناسبی (Alpha) برای سهامداران خود به ارمغان بیاورند.

نگاهی به عقب؛ بورس تهران در سال ۱۴۰۴ چگونه گذشت؟

سال گذشته برای بازار سرمایه ایران سالی پرچالش بود. بر اساس داده‌های تابلو معاملات (TSETMC)، شاخص کل بورس نوسانات زیادی را تجربه کرد. چند عامل کلیدی در سال ۱۴۰۴ بر بازار تاثیر مستقیم داشتند:

1.  نرخ بهره بدون ریسک: بازدهی اوراق اخزا و سپرده‌های بانکی در محدوده 30\% تا 35\% باعث شد تا نسبت P/E تحلیلی بازار تحت فشار قرار بگیرد. پولی که می‌توانست محرک بازار سهام باشد، جذب صندوق‌های درآمد ثابت و اوراق شد.

2.  گزارش‌های سامانه کدال: بررسی صورت‌های مالی شرکت‌های بزرگ (به ویژه پالایشی‌ها، پتروشیمی‌ها و فلزات اساسی) نشان داد که افزایش نرخ خوراک، هزینه‌های انرژی و قطعی برق و گاز در فصول مختلف، حاشیه سود ($Profit Margin$) شرکت‌ها را کاهش داده است. با این حال، رشد نرخ دلار نیما توانست تا حدودی اثر این هزینه‌ها را خنثی کند و $EPS$ برخی شرکت‌های صادرات‌محور را در سطح قابل قبولی نگه دارد.

3.  ریسک‌های ژئوپلیتیک: اخبار جنگ و تنش‌های خاورمیانه باعث ایجاد رفتار هیجانی در بازار شد که نتیجه آن خروج نقدینگی از سهام و ورود به پناهگاه‌های امن مانند صندوق‌های طلا بود.

پیش‌بینی بازار بورس ایران در سال ۱۴۰۵

سناریوهای احتمالی برای بازار سرمایه در سال آینده را به شکل زیر می‌بینم:

سناریوی نخست، سناریوی صعودی است که در آن ترکیبی از عواملی مانند رشد نرخ ارز، افزایش نقدینگی، بهبود سودآوری شرکت‌ها و ورود سرمایه‌های جدید می‌تواند به رشد بازار منجر شود.
بازار سرمایه بیش از هر چیز از «ابهام» دوری می‌کند. برای سال ۱۴۰۵، درست مانند بازار کریپتوکارنسی که به اخبار کلان اقتصاد جهانی واکنش نشان می‌دهد، بورس تهران به شدت به تحولات منطقه‌ای حساس است. در اینجا دو سناریوی اصلی را بررسی می‌کنیم:

سناریوی اول: تداوم تنش‌ها و سایه جنگ در منطقه

در صورتی که سایه درگیری‌ها در سال جدید حفظ شود یا تشدید گردد، اقتصاد در حالت انقباضی و دفاعی باقی می‌ماند.
تاثیر بر اقتصاد کلان: انتظارات تورمی افزایش می‌یابد. دولت برای کنترل شرایط ممکن است به سیاست‌های ارزی سخت‌گیرانه‌تری روی بیاورد.

واکنش بازار بورس: در این سناریو، ریسک سیستماتیک بالا می‌ماند و میانگین P/E بازار توانایی رشد چشمگیر را نخواهد داشت.

صنایع پیشتاز در این سناریو: تمرکز سرمایه‌گذاران روی صندوق‌های مبتنی بر طلا، شرکت‌های دلاری و کامودیتی‌محور (که محصولاتشان با قیمت‌های جهانی قیمت‌گذاری می‌شود) و سهام تدافعی با DPS بالا خواهد بود. صنایعی که وابستگی به واردات مواد اولیه دارند در این سناریو آسیب‌پذیرند.

سناریوی دوم، سناریوی خنثی است. در این سناریو بازار وارد دوره‌ای از نوسانات محدود می‌شود و حرکت آن بیشتر به شکل رنج یا رشد تدریجی خواهد بود.

سناریوی دوم: کاهش تنش‌ها، آتش‌بس و ثبات منطقه‌ای

پایان جنگ و بازگشت آرامش به منطقه، بهترین خبر برای بازار سرمایه خواهد بود.

تاثیر بر اقتصاد کلان: کاهش ریسک سیستماتیک باعث افت حباب سکه و تثبیت (یا حتی کاهش مقطعی) نرخ ارز در بازار آزاد می‌شود. در ادامه، امکان گشایش‌های تجاری و تسهیل صادرات فراهم می‌گردد.

واکنش بازار بورس: با کاهش ترس، نقدینگی پارک شده در درآمد ثابت‌ها و صندوق‌های طلا به سمت سهام حرکت می‌کند. نسبت P/E بازار اصطلاحاً «بسط» (Expansion) پیدا می‌کند.

صنایع پیشتاز در این سناریو: گروه‌های ریالی، بانکی‌ها، خودرویی‌ها و انبوه‌سازی که در زمان تنش‌ها بیشترین افت را داشته‌اند، پتانسیل رشد بالایی (Recovery) خواهند داشت. همچنین شرکت‌هایی که به دلیل تحریم‌ها یا مشکلات حمل‌ونقل با کاهش فروش مواجه بودند، در سامانه کدال گزارش‌های بهتری ارائه خواهند داد.

سناریوی سوم نیز سناریوی نزولی است که در آن عواملی مانند سیاست‌های اقتصادی سختگیرانه، افزایش نرخ بهره، کاهش نقدینگی یا شوک‌های سیاسی می‌توانند فشار فروش در بازار ایجاد کنند. به باور من، بازار سرمایه ایران در حال ورود به مرحله‌ای است که نقش متغیرهای کلان اقتصادی در آن بیش از گذشته شده است. عوامل کلیدی تعیین‌کننده مسیر بازار در سال‌های آینده را چنین می‌بینم: سیاست‌های اقتصادی دولت، روند نرخ ارز، سطح تورم، وضعیت نقدینگی در اقتصاد، شرایط بازارهای جهانی و ریسک‌های ژئوپولتیک. به نظرم، در بلندمدت تورم ساختاری اقتصاد ایران و ارزش دارایی‌های واقعی شرکت‌ها می‌تواند از بازار سهام حمایت کند، اما در کوتاه‌مدت بازار همچنان مستعد نوسانات شدید خواهد بود.

سناریوهای احتمالی شاخص کل بورس

پیش‌بینی و استراتژی معاملاتی برای سال ۱۴۰۵

با توجه به داده‌های موجود و سناریوهای بررسی شده، داشتن یک سبد سرمایه‌گذاری (پرتفوی) منعطف در سال ۱۴۰۵ یک الزام است.

1.  رصد دقیق نرخ دلار نیما و آزاد: فاصله میان این دو نرخ (Spread)، کلید درک سودآوری شرکت‌های بورسی در سال جدید است. اگر دولت فاصله دلار نیما و آزاد را کاهش دهد، سودآوری شرکت‌های پتروشیمی و فلزی به شدت رشد خواهد کرد.

2.  مدیریت ریسک با تخصیص دارایی: پیشنهاد می‌شود پرتفوی سال ۱۴۰۵ به صورت ترکیبی بسته شود:

    *   20\% تا 30\% در صندوق‌های طلا (برای پوشش ریسک سناریوی اول).

    *   40\% تا 50\% در سهام بنیادین با سودآوری مستمر (EPS محور) با توجه به گزارش‌های کدال.

    *   20\% نقدینگی یا صندوق درآمد ثابت برای شکار فرصت‌ها در روزهای منفی بازار.

3.  توجه به تجدید ارزیابی‌ها: یکی از درایورهای مهم بازار در سال ۱۴۰۵، موضوع تجدید ارزیابی دارایی شرکت‌هاست. شرکت‌هایی که در کدال اطلاعیه افزایش سرمایه از این محل را منتشر می‌کنند، مستعد رشدهای مقطعی خوبی هستند.

در پایان تاکید می‌کنم که فعالان بازار باید همیشه با سناریو کار کنند و نه پیش‌بینی قطعی. بازار سرمایه ایران به شدت تحت تاثیر متغیرهای کلان اقتصادی و سیاسی قرار دارد و هر تغییر در این متغیرها می‌تواند مسیر بازار را تغییر دهد.

سه سناریوی کلی برای مسیر شاخص کل در سال ۱۴۰۵ در نظر می‌گیرم.
سناریوی محافظه‌کارانه که در آن بازار در یک محدوده نوسانی حرکت می‌کند و رشد آن محدود خواهد بود.
سناریوی پایه که در آن بازار با شیب ملایم وارد روند صعودی می‌شود و بخش‌هایی از بازار به‌ویژه صنایع بزرگ عملکرد بهتری خواهند داشت.
سناریوی صعودی قوی که در آن افزایش نقدینگی، رشد نرخ ارز و ورود سرمایه‌های جدید می‌تواند باعث شکل‌گیری یک روند صعودی قدرتمند در بازار شود.

سال ۱۴۰۵ می‌تواند سال بازگشت بورس به مدار رشد باشد، به شرط آنکه سایه تنش‌های سیستماتیک از سر بازار برداشته شود و نرخ بهره بدون ریسک تعدیل گردد. به عنوان یک سرمایه‌گذار، بهتر است از پیش‌بینی‌های قطعی دوری کرده و با رویکرد «سناریومحور» و بر اساس گزارش‌های عملکرد ماهیانه شرکت‌ها در کدال، سبد خود را بهینه‌سازی کنید.

ورود سرمایه به صندوق‌های درآمد ثابت در معاملات دیروز

معاملات روز گذشته صندوق‌های درآمد ثابت با افزایش محسوس تقاضا همراه بود و داده‌ها نشان می‌دهد خریداران نقش پررنگ‌تری در بازار داشته‌اند. ارزش سفارش‌های خرید به حدود ۴۵ هزار میلیارد تومان رسید، در حالی که سفارش‌های فروش نزدیک به ۵ هزار میلیارد تومان بود؛ اختلافی که از برتری واضح تقاضا در این بخش از بازار حکایت دارد.

آمار سرانه معاملات نیز همین موضوع را تأیید می‌کند. سرانه خرید حدود ۲۲۷ میلیون تومان و سرانه فروش نزدیک به ۱۸۶ میلیون تومان ثبت شده که می‌تواند نشانه حضور فعال‌تر سرمایه‌های بزرگ در سمت خرید باشد.

از نظر بازدهی نیز بسیاری از صندوق‌های درآمد ثابت در یک ماه گذشته عملکردی در محدوده ۳ تا ۴ درصد داشته‌اند؛ بازدهی‌ای که در مقیاس سالانه به محدوده ۳۵ تا ۴۰ درصد می‌رسد و همچنان برای بخشی از سرمایه‌گذاران جذاب تلقی می‌شود. در عین حال، بررسی قیمت‌ها نشان می‌دهد واحدهای اغلب صندوق‌ها با اختلاف کمی نسبت به NAV معامله می‌شوند و حباب قیمتی در این بازار چندان قابل توجه نیست.

بخش مهمی از نقدینگی نیز در صندوق‌های بزرگ‌تر مانند یاقوت، کارا، فیروزا، افران و کیان متمرکز شده است. مجموع این داده‌ها نشان می‌دهد در شرایط فعلی، بخشی از سرمایه‌گذاران ترجیح می‌دهند سرمایه خود را به ابزارهای کم‌ریسک‌تر مانند صندوق‌های درآمد ثابت منتقل کنند.