رونق دستوری بورس
تحلیلگران بازار سرمایه وضع تالار شیشه‌ای را بررسی کردند
روزنامه اعتماد در گزارشی نوشت:
بورس تهران در روزهای اخیر چهره‌ای امیدوارکننده پیدا کرده است. شاخص کل از مرز سه میلیون واحد گذشته و حجم معاملات بالا رفته، اما پشت این تصویر سبز، هنوز نشانه‌هایی از نگرانی و بی‌اعتمادی دیده می‌شود. بسیاری از کارشناسان می‌گویند رشد اخیر بازار، بیشتر نتیجه ورود پول‌های تازه و تصمیم‌های دستوری است تا نشانه‌ای از رونق واقعی در اقتصاد. در حالی که هزینه‌های تولید بالا رفته و گزارش‌های مالی شرکت‌ها از کاهش سود و رکود فروش خبر می‌دهد، بالا ماندن شاخص برای خیلی‌ها سوال‌برانگیز است. به باور تحلیلگران، سیاستگذاران با حفظ ظاهر مثبت بازار سعی دارند از خروج نقدینگی، افزایش انتظارات تورمی و فشار بر سایر بازارها جلوگیری کنند. این روند شاید در کوتاه‌مدت آرامش ایجاد کند، اما در بلندمدت می‌تواند اعتماد سرمایه‌گذاران را از بین ببرد. در همین حال، بخشی از کارشناسان نگاه خوش‌بینانه‌تری دارند. به اعتقاد آنها کاهش تنش‌های سیاسی، ثبات نسبی نرخ ارز و تصمیم بانک مرکزی برای ایجاد بازار دوم ارز، به بازگشت بخشی از اعتماد و نقدینگی به بورس کمک کرده است. رشد ارزش صندوق‌های سهامی و افزایش معاملات در هفته‌های اخیر نشانه‌هایی از همین امید تازه است. با این حال، بازار هنوز در مرحله‌ای حساس قرار دارد. اگر سیاست‌های اقتصادی باثبات بماند و ریسک‌های بیرونی دوباره بالا نرود، امکان ادامه رشد بورس وجود دارد. اما اگر تصمیم‌های دستوری و نوسان‌های ارزی ادامه پیدا کند، ممکن است این رونق موقت به رکود دیگری تبدیل شود. برهمین اساس آینده بورس بیش از هر چیز به بازگشت اعتماد و پیش‌بینی‌پذیر شدن اقتصاد وابسته است.
ابرکانال سه‌میلیون واحد
روز گذشته بورس تهران پس از رشد پرقدرت روز شنبه، با افزایش عرضه و احتیاط معامله‌گران مواجه شد. دیروز شاخص کل با رشد بیش از 38هزار واحدی در ارتفاع 3میلیون و 86هزار واحد ایستاد. این در حالی است که شاخص هم‌وزن نیز بیش از 7هزار واحد افزایش یافت. در جریان معاملات دیروز، از 356نماد معاملاتی فعال، 215نماد معاملاتی مثبت و 141نماد منفی شدند. به عبارتی 60 درصد مثبت و 40 درصد منفی ثبت شدند. در پایان معاملات روز گذشته، 65نماد معاملاتی در بورس با صف خرید و 26نماد با صف فروش مواجه شدند. به تعبیر بهتر 18درصد در صف خرید و 26 درصد در صف فروش ماندند. علاوه بر این 273میلیارد تومان پول حقیقی نیز به بازار سهام وارد شد. صندوق‌های درآمد ثابت نیز با خروج 1300میلیارد تومانی نقدینگی مواجه بودند.
بورس در کانال دستوری
امیر رضا اعطاسی، کارشناس ارشد مدیریت ساخت در گفت‌وگو با «اعتماد » درباره شاخص بورس در ماه‌های اخیر می‌گوید: نگاهی گذرا به نمودار شاخص کل بورس تهران در ماه‌های اخیر، تصویری فریبنده از ثبات و رشد را به نمایش می‌گذارد. شاخص در یک کانال صعودی کنترل‌شده و کم‌نوسان حرکت می‌کند که ظاهرا پناهگاهی امن در دل اقتصاد توفان‌زده کشور است. اما این تصویر آرام، یک سراب مدیریتی بیش نیست؛ ویترینی مهندسی‌شده که در تضاد کامل با واقعیت‌های تلخ اقتصاد کلان و سفره خالی بخش تولید قرار دارد. این شکاف عمیق میان نمودار سبز و بنیادهای بیمار اقتصاد، نه تنها پایدار نیست، بلکه حامل هشداری جدی برای آینده بازار سرمایه است.
او درباره اینکه چرا بازار باید نزولی باشد؟ توضیح می‌دهد: منطق بنیادین حکم می‌کند که شاخص بورس، آینه سودآوری شرکت‌ها باشد. امروز، این آینه تصویری واژگونه نشان می‌دهد، زیرا سودآوری واقعی بنگاه‌های اقتصادی ایران زیر فشار خردکننده هزینه‌ها در حال تبخیر است. از یک سو، جهش نرخ ارز و به‌ویژه تغییر نرخ ارز محاسباتی گمرک در بودجه ۱۴۰۴، هزینه واردات مواد اولیه، قطعات یدکی و ماشین‌آلات را به شکلی سرسام‌آور افزایش داده است. این شوک ارزی، مانند گیوتینی بر حاشیه سود صنایع تولیدی، از فلزات و پتروشیمی گرفته تا خودروسازی و دارو، فرود آمده است. از سوی دیگر، تورم افسارگسیخته داخلی، هزینه‌های نیروی انسانی، انرژی و خدمات را بلعیده و توان رقابتی شرکت‌ها را به تحلیل برده است. اعطاسی می‌افزاید: این بحران عملیاتی در گزارش‌های مالی شش‌ماهه ۱۴۰۴ شرکت‌ها که در سامانه کدال منتشر شده، خود را به وضوح نشان می‌دهد. هرچند ممکن است سودهای اسمی در برخی گزارش‌ها به چشم بخورد، اما بررسی دقیق‌تر از کاهش شدید حاشیه سود عملیاتی، افزایش هزینه‌های مالی، انباشت موجودی در انبارها به دلیل رکود تقاضا و چالش‌های جدی نقدینگی حکایت دارد. بسیاری از سودهای شناسایی‌شده نیز نه از محل تولید و فروش، بلکه ناشی از فعالیت‌های غیرعملیاتی مانند فروش دارایی‌هاست که سودی پایدار و قابل اتکا محسوب نمی‌شود. با در نظر گرفتن این سه متغیر کلیدی-فشار هزینه ارز، تورم داخلی و گزارش‌های مالی ضعیف- و همچنین رشد اقتصادی منفی کشور در نیمه نخست سال ۱۴۰۴، مسیر طبیعی شاخص بورس باید رکودی عمیق یا نزولی شدید می‌بود. این کارشناس ارشد مدیریت ساخت درباره اینکه چرا نمودار مثبت است؟ می‌گوید: پاسخ این پارادوکس در یک کلمه خلاصه می‌شود: مهندسی، کانال صعودی فعلی، نه محصول عملکرد درخشان شرکت‌ها، بلکه تبلور اراده سیاستگذار برای کنترل یک متغیر اقتصادی به قیمت نابودی کارکرد اصلی بازار، یعنی کشف قیمت است. از نگاه او این مدیریت دستوری سه هدف اصلی را دنبال می‌کند؛ اولین عامل جلوگیری از فرار سرمایه است. در شرایطی که جذابیت بازارهای موازی مانند دلار، طلا و مسکن به اوج رسیده، دولت بورس را به یک «قفس کنترل‌شده» تبدیل کرده تا نقدینگی سرگردان را در آن محبوس و از ایجاد تلاطم بیشتر در سایر بازارها جلوگیری کند. دومین عامل، کنترل انتظارات تورمی است. یک شاخص مثبت و باثبات، سیگنال روانی «تحت کنترل بودن اوضاع » را به جامعه مخابره می‌کند. سیاستگذار از بورس به عنوان ابزاری برای مدیریت انتظارات تورمی بهره می‌برد تا از هراس عمومی و تشدید مارپیچ تورم جلوگیری کند. اما سومین عامل تامین مالی غیرتورمی است. دولت با عرضه سهام شرکت‌های دولتی در بازاری که به صورت مصنوعی صعودی نگه داشته شده، راهی برای تامین کسری بودجه خود بدون استقراض از بانک مرکزی و چاپ پول پیدا کرده است. اعطاسی در ادامه دو سناریو برای آینده تصویر می‌کند. به گفته او این وضعیت مدیریت‌شده نمی‌تواند تا ابد ادامه یابد. فنر فشرده‌شده واقعیت‌های اقتصادی، دیر یا زود رها خواهد شد و بازار با دو سناریوی محتمل روبه‌رو است. سناریوی اول، غلبه واقعیت بنیادی است. در این سناریو، توان سیاستگذار برای تزریق منابع و کنترل بازار به پایان می‌رسد یا یک شوک بیرونی، این تعادل شکننده را در هم می‌شکند. در این نقطه، بازار با یک اصلاح قیمتی شدید و دردناک مواجه خواهد شد تا خود را به ارزش واقعی شرکت‌ها برساند. این «انفجار فنر »، سقوطی است که می‌تواند آخرین بقایای اعتماد سرمایه‌گذاران خرد را نابود کند. این کارشناس ارشد مدیریت ساخت سناریوی دوم را تداوم فرسایش دستوری مطرح می‌کند و می‌گوید: سیاستگذار موفق می‌شود با ابزارهای جدیدتر به مدیریت بازار ادامه دهد. در این حالت، بازار دچار «مرگ مغزی » یا «رکود تورمی » می‌شود. شاخص به صورت اسمی (ریالی) رشد می‌کند، اما ارزش دلاری بازار و قدرت خرید سهامداران به‌شدت سقوط می‌کند. بورس در این سناریو کارکرد خود را کاملا از دست داده و به بازاری بی‌روح و فاقد جذابیت برای سرمایه‌گذاری واقعی تبدیل می‌شود که ثروت را به شکلی خاموش و تدریجی از بین می‌برد. در نهایت اعطاسی تاکید می‌کند: تداوم این روند دستوری، فارغ از اینکه به کدام سناریو ختم شود، درحال نابودی بزرگ‌ترین سرمایه بازار یعنی «اعتماد»است. بهای حفظ ظاهر این رونق کاذب، از دست رفتن نهادی است که بازسازی آن سال‌ها زمان و هزینه‌ای گزاف خواهد طلبید.
مهر درخشان
سهیلا نقی‌پور دیگر تحلیلگر بازار سرمایه با نگاهی متفاوت به وضعیت هفته‌های اخیر بازار سرمایه می‌نگرد. او در گفت‌وگو با «اعتماد» می‌گوید: بازار سرمایه در هفته‌های اخیر، صحنه تحولات چشمگیری بوده که نویدبخش بازگشت تدریجی اعتماد به این حوزه است. بر خلاف سنت تاریخی که اغلب مهرماه را با رنگ‌های قرمز و رکود در بورس به خاطر می‌آوریم، امسال شاهد یک پدیده استثنایی بودیم؛ مهر‌ماه‌سبز که توانست بازدهی قابل توجهی را برای سرمایه‌گذاران به ارمغان آورد.
او می‌افزاد: این رالی صعودی که از اوایل مهرماه کلید خورد، نشان از تغییر در انتظارات و ورود نقدینگی قابل ملاحظه به تالار شیشه‌ای داشت. به گفته نقی‌پور، داده‌ها نشان می‌دهد که شاخص کل بورس تهران در یک دوره رشد شتابان، موفق شد حدود ۵۰۰ هزار واحد افزایش یابد و خود را به کانال‌های بالاتر از ۳ میلیون واحد برساند که البته در ادامه با اصلاحی مواجه شد. این جهش خیره‌کننده، پس از یک دوره طولانی رخوت و نوسانات محدود در تابستان، بارقه‌های امید را در دل سهامداران زنده کرد و پتانسیل بازار را بار دیگر به نمایش گذاشت. این تحلیلگر بازار سرمایه می‌افزاید: در کنار این رشد قیمتی، یکی از مهم‌ترین تحولات ساختاری که مستقیما بر بازار سرمایه و به‌ویژه شرکت‌های بزرگ صادرات‌محور تاثیر گذاشت، راه‌اندازی بازار دوم مبادلات ارز توافقی حاصل از صادرات در مرکز مبادله طلا و ارز بود. این اقدام بانک مرکزی با هدف ساماندهی به معاملات ارزی صادرکنندگان و شفاف‌سازی بازگشت ارز صورت گرفت. به گفته نقی‌پور، برای شرکت‌های بزرگ بورسی، به ویژه در صنایع پتروشیمی، فلزات اساسی و فرآورده‌های نفتی که بخش قابل‌توجهی از درآمدشان ارزی است، نحوه تسعیر و بازگشت ارز صادراتی همواره یک دغدغه کلیدی و متغیر تعیین‌کننده سودآوری بوده است. اگرچه در این بازار دوم، نرخ ارز توافقی برای شرکت‌های بزرگ‌تر از نرخ نیمایی رایج بالاتر است، اما همچنان با نرخ بازار آزاد فاصله دارد. با این حال، این تحول به منزله یک گام مثبت در جهت نزدیک‌تر شدن نرخ تسعیر به واقعیت بازار تلقی می‌شود و سیگنالی دلگرم‌کننده برای سرمایه‌گذارانی است که نگران تاثیر سیاست‌های ارزی بر سودآوری شرکت‌های دلاری هستند. موفقیت و عمق‌بخشی به این بازار دوم، در بلندمدت می‌تواند ثبات بیشتری را برای پیش‌بینی‌پذیری سود شرکت‌های صادراتی فراهم کند. ازنگاه این تحلیلگر بازار سرمایه، همان‌طور که ذات پویای بازار سرمایه حکم می‌کند، پس از یک صعود پرشتاب، اکنون در دو، سه روز اخیر شاهد یک موج منفی و اصلاحی در بازار هستیم. این اصلاح که احتمالا ناشی از شناسایی سود توسط معامله‌گران کوتاه‌مدت و نیاز شاخص به استراحت پس از رشد سنگین اخیر است، پدیده‌ای منطقی و مورد انتظار تحلیلگران به شمار می‌رود و لزوما به معنای پایان روند صعودی نیست. اغلب در روندهای قوی، اصلاحات کوتاه‌مدت به منظور دفع نوسانات و جذب خریداران جدید ضروری است. نقی‌پور می‌گوید: نکته حایز اهمیت دیگر، ارزش معاملات است. در طول این مدت رشد، میانگین ارزش معاملات خرد روزانه بورس به حدود ۱۷ هزار میلیارد تومان رسیده است. این رقم که نشان‌دهنده مشارکت فعال‌تر سهامداران و ورود نقدینگی جدید به بازار است، در مقایسه با ماه‌های گذشته و دوران رکود، بسیار قابل قبول و امیدوارکننده ارزیابی می‌شود. تداوم ارزش معاملات بالا، یکی از عوامل اصلی برای اطمینان از پایداری رشد آتی بازار و کاهش نگرانی‌ها نسبت به نقدشوندگی سهام است. او در ادامه می‌گوید: بازار سرمایه پس از یک مهر ماه درخشان، در حال حاضر در فاز استراحت و تعدیل قرار گرفته است. تغییرات مثبتی چون رشد شاخص و افزایش ارزش معاملات، در کنار تحولات کلان مانند راه‌اندازی بازار دوم ارز توافقی، افق روشن‌تری را برای نیمه دوم سال ترسیم می‌کند، هرچند که توجه به گزارش‌های فصلی شرکت‌ها و رصد دقیق سیاست‌های پولی و ارزی همچنان برای سرمایه‌گذاران ضروری است.
فشار فروش بر صندوق‌های طلا
امیر عباس باقری در گفت‌وگو با «اعتماد » درباره معاملات هفته‌های اخیر بازار سرمایه می‌گوید: در هفته‌های اخیر، شاخص کل بورس تهران با رشدی قابل‌توجه توانسته از مرز ۳ میلیون واحد عبور کند؛ عددی که اگرچه در ظاهر چشمگیر به نظر می‌رسد، اما در مقایسه با ظرفیت‌های بنیادی بازار، هنوز فاصله زیادی با ارزش ذاتی بازار سرمایه دارد. این رشد را می‌توان بیش از هر چیز، به ورود پول‌های درشت و جریان نقدینگی تازه نسبت داد. در روزهای اخیر حجم معاملات افزایش یافته و بخش قابل‌توجهی از نمادهای بازار، به‌ویژه در گروه‌های بزرگ و شاخص‌ساز، در محدوده مثبت معامله شده‌اند؛ نشانه‌ای از بازگشت نسبی اعتماد سرمایه‌گذاران حقیقی و حقوقی به بازار سهام.
او می‌افزاید: در کنار رشد قیمت سهام، صندوق‌های سهامی و اهرمی نیز عملکردی مثبت از خود نشان داده‌اند. ارزش خالص دارایی این صندوق‌ها طی روزهای گذشته روندی صعودی داشته که می‌تواند تاییدی بر تقویت انتظارات مثبت در میان سرمایه‌گذاران باشد. در همین حال، نسبت ارزش دلاری بازار نیز که در ماه‌های گذشته تا حد زیادی کاهش یافته بود، اکنون با رشد قیمت سهام و ثبات نسبی نرخ ارز، به سطح قابل‌قبولی بازگشته است. این موضوع از منظر ارزش‌گذاری کلی، می‌تواند نشان‌دهنده خروج تدریجی بازار از فاز رکود و ورود به فاز تعادلی جدید باشد. از نگاه او در سوی دیگر، صندوق‌های طلا نیز تا پیش از روزهای اخیر روند مثبتی را تجربه کردند. رشد بهای جهانی اونس تا محدوده حدود ۴۳۷۰ دلار، موجب شد ارزش این صندوق‌ها در هفته‌های گذشته افزایش یابد. با این حال، در روزهای اخیر شاهد کاهش حدود ۲ درصدی قیمت جهانی طلا بوده‌ایم. همزمان نرخ دلار داخلی نیز از محدوده بالای ۱۱۰ هزار تومان به نزدیکی ۱۰۵ هزار تومان عقب‌نشینی کرده است. این دو عامل در کنار هم، فشار فروش را بر صندوق‌های طلا افزایش داده و انتظار می‌رود طی هفته پیش‌رو، این صندوق‌ها عملکرد ضعیف‌تری نسبت به هفته‌های قبل داشته باشند. خروج بخشی از نقدینگی از صندوق‌های طلا و حرکت آن به سمت بازار سهام نیز از همین محل محتمل به نظر می‌رسد. به گفته باقری، از منظر عوامل سیاسی و بین‌المللی، یکی از مهم‌ترین متغیرهایی که بر فضای روانی بازار تاثیرگذار بوده، کاهش تنش‌ها میان ایران، اسراییل و ایالات متحده است. در هفته‌های اخیر، سطح التهاب ژئوپلیتیک منطقه‌ای کاهش یافته و احتمال درگیری نظامی جدی تا پایان سال میلادی تقریبا منتفی به نظر می‌رسد. این مساله برای بازار سرمایه ایران سیگنالی مثبت تلقی می‌شود؛ چرا که در شرایط ثبات نسبی سیاسی، سرمایه‌گذاران تمایل بیشتری به پذیرش ریسک و سرمایه‌گذاری در دارایی‌های مالی، به‌ویژه سهام خواهند داشت.
از نگاه این تحلیلگر بازار سرمایه، در کنار این موضوع، شایعاتی پیرامون احتمال برکناری رییس‌کل بانک مرکزی نیز مطرح شده بود. هرچند احتمال تحقق این موضوع پایین ارزیابی می‌شود، اما به‌صورت مقطعی سبب ایجاد نوسان در بازار ارز و طلا شد. در صورت تداوم ثبات مدیریتی در سیاستگذاری پولی، می‌توان انتظار داشت که بازار سرمایه نیز روند باثبات‌تری را در پیش گیرد. به هر ترتیب، بازار به‌شدت به متغیرهای سیاستی و ارزی حساس است و هرگونه تغییر در این حوزه می‌تواند در کوتاه‌مدت جریان نقدینگی را میان بازارها جابه‌جا کند. او می‌افزید: در یک نگاه کلی، شاخص سه‌میلیون‌واحدی بورس را نباید سقف تلقی کرد. اگر روند فعلی ورود نقدینگی ادامه پیدا کند و ریسک‌های غیراقتصادی کنترل شوند، می‌توان انتظار داشت که شاخص در افق شش‌ماهه پیش‌رو حتی تا محدوده ۴ میلیون واحد نیز پیشروی کند. تحقق این سناریو البته منوط به آن است که جنگی در منطقه رخ ندهد و شرایط اقتصادی داخلی از وضعیت کنونی بدتر نشود. همچنین، هرگونه سیگنال مثبت از مذاکرات احتمالی میان ایران و امریکا می‌تواند به سبزتر شدن بازار و افزایش امید به بهبود روابط بین‌المللی و گشایش‌های اقتصادی کمک کند. در مجموع از نگاه باقری بازار سرمایه در حال حاضر در مرحله‌ای حساس قرار دارد؛ مرحله‌ای که در آن، تغییر انتظارات سرمایه‌گذاران از رکود به رشد، قابل مشاهده است. شاخص‌های نقدینگی، حجم معاملات و رفتار صندوق‌های سرمایه‌گذاری همگی حاکی از آنند که نگاه غالب بازار به سمت آینده‌ای روشن‌تر متمایل شده است.
